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時政專欄 法律法規
《中國金融》|復雜金融產品的監管挑戰
發布時間:2020-04-29

近年來,中國金融業改革不斷深化,金融市場創新持續升級,金融產品亦日趨多樣化、專業化和復雜化。這些復雜的金融產品在為金融消費者提供多種選擇的同時,也增加了他們理解和識別的難度。如何從監管角度來規制這些復雜金融產品成為一個現實課題。



復雜金融產品的界定


在國際證監會組織(IOSCO)2013年1月發布的《復雜金融產品分銷的適當性要求》中,復雜金融產品被定義為,相對于傳統或簡單的金融產品而言,其條款、特征和風險不太可能被一般消費者所理解,且結構復雜、難于估值,包括但不限于結構性工具、信貸掛鉤票據、股票掛鉤工具、資產支持證券(ABS),抵押支持證券( MBS),抵押債務證券(CDS)和其他金融衍生工具(包括信用違約掉期和備兌認股權證)。


歐盟將金融產品分為非復雜金融工具和復雜金融工具,《歐盟金融工具市場指令》對非復雜金融工具進行了兜底式列舉,比如貨幣市場工具、在受監管市場交易的股票、可轉讓證券集合資產管理計劃等是非復雜金融工具,除此以外的產品均屬于復雜金融工具。英國《金融服務法案2012》和金融行為監管局規范手冊(FCA Handbook)的“商業行為規則”部分明確沿用《歐盟金融工具市場指令》的相關規定。


美國《多德—弗蘭克法案》出于對產品層層嵌套、衍生品風險度量不透明、機構大而不能倒以及其他金融監管漏洞的反思,提出了金融產品和服務的適當性管理規則,從行為監管角度對復雜金融產品進行更加嚴格的監管,但未對復雜金融產品給出明確定義,實踐中大多依賴監管機構。


經過對次貸危機中“迷你債券”事件的認真總結,中國香港證券管理機構也出臺了一系列加強復雜金融產品監管的規定,其中2019年7月發布的《網上分銷及投資咨詢平臺指引》正式定義復雜金融產品是指“由于結構復雜,致令其條款、特點及風險在合理情況下不大可能會被零售投資者理解的投資產品”。同樣,中國臺灣地區在2019年修訂的《銀行業辦理外匯業務管理辦法》認為復雜性高風險商品是指具有結算或比價期數超過三期且隱含賣出選擇權特性的衍生性金融商品,不包括結構型商品、交換契約(Swap)等商品。整體來看,該定義相對狹窄。


參考境外成熟市場的經驗教訓,并結合我國資本市場的實際特點,我國證券業協會曾于2012年12月正式發布《證券公司投資者適當性制度指引》,也首次對復雜或高風險金融產品進行定義,即產品的條款和特征不易被客戶理解、具有復雜的結構、不易估值、流動性較低、透明度較低、損失可能超過購買支出等的金融產品。


從上述各國和地區的定義來看,首先,復雜金融產品的顯著特點就是復雜性,不僅包含復雜的數學計算公式,而且夾雜著大量銀行、信托、基金、保險等專業術語和約束條件,需要具備專業的金融背景知識才能理解。其次,復雜金融產品具有風險性。雖然復雜金融產品不能和高風險完全畫等號,但跨市場、多重結構等特性,使得其市場風險、信用風險、國別風險等要高于簡單金融產品。最后,復雜金融產品的交易結果取決于對基礎資產或工具未來價格的預測和判斷的準確程度,而基礎資產或工具的未來價格本就很難判斷,這使得復雜金融產品具有高度不確定性。



復雜金融產品的必然性分析


我國金融業創新發展的自然規律。“復雜性”是世界的本質屬性,是從簡單性中生成演化而來的,是客觀事物層次之間的一種跨越。伴隨生產力不斷提升、社會分工日益精細化,市場經濟和金融業迅速發展,金融體系也日漸復雜化。通過對金融資源的有效配置,金融產品從單一走向多元、從簡單發展到復雜。簡單的存款、貸款、結算等金融產品已不能滿足金融消費者的金融服務需求,金融機構需要創新推出與復雜經濟活動相匹配的復雜金融產品。


金融機構綜合化經營的必然選擇。近年來,伴隨金融業綜合化經營試點的不斷推進,以金融控股公司形式開展綜合金融服務已經成為金融行業發展的一大趨勢。這些金融集團為提高市場競爭力、突破單一市場限制,實施綜合化戰略,整合金融要素,選擇通過關聯投資、信息共享和業務協同等機制,創新推出涉及銀行、保險、信托、證券、基金、投資等領域的復雜金融產品,獲取比簡單金融產品更大的收益溢價。這些復雜金融產品呈現出跨部門、跨產品、跨市場、跨區域等特點,一定程度上增加了系統性風險隱患。


金融消費者風險偏好多元化的現實追求。隨著投資決策相關知識、能力和經驗的不斷積累,或者金融資產的不斷增加,金融消費者逐漸形成專業金融消費者和普通金融消費者的二元劃分。由于經濟實力更加雄厚,或者因長期接觸或從事金融投資而熟悉專業金融知識、擁有專業投資的經驗和能力,簡單的債務和股權性金融產品已難以滿足這些專業金融消費者的需求。在風險可承擔的范圍內,這些專業金融消費者更愿意投資那些能夠帶來更高回報的復雜金融產品。



復雜金融產品的監管挑戰


復雜金融產品加大了金融體系風險。復雜金融產品大多將傳統金融產品和結構化產品相結合,將信用、匯率、利率等金融工具進行組合,將貨幣市場與資本市場、現貨市場與期貨市場相連接。這些產品在增強金融體系活力的同時,也使得金融風險更加復雜和更具隱蔽性,各類風險相互交織、互相影響成為常態。有的金融機構甚至為了利潤、業績考核而追逐短期利益,未充分考慮相關監管規定或者規避監管要求,借用衍生工具、信托工具及特殊目的工具的形式,通過多層嵌套創設復雜金融產品,使得風險隱蔽性增強,一些看似靈活有效的復雜金融產品可能有悖于法律法規和監管規定。


復雜金融產品容易形成監管“真空”。復雜金融產品涉及銀行、保險、信托、基金、證券、資管等領域,大多產品結構復雜、交易鏈條繁瑣、信息透明度差。雖然看起來似乎無明顯違法違規且風險防控“適當”,但穿透其資金來源和最終投向,明顯突破市場準入、投資范圍、資本約束、杠桿限制、投資者適當性等監管要求,極易引發跨行業、跨市場風險傳遞,有時候還不同程度存在一些人為制造信息不對稱、產品運作管理不規范、誤導銷售、逃避監管、違規展業、監管套利等問題,增加了監管的難度和不確定性。


復雜金融產品增加了金融消費者的識別難度。從哲學上講,復雜性的潛在意思就是“無法認識”和“難以處理”。區別于日常生活意義上的“復雜”概念,復雜金融產品更加強調結構的復雜性,通過相互嵌套,交叉聯結,呈現多層次、跨市場等特點。因此,金融消費者普遍對復雜金融產品的理解存在困難,特別是當金融消費者的認知程度、水平和能力差異較為明顯時,這種困難性顯得尤為突出。



復雜金融產品的監管建議


復雜金融產品的監管核心應是化繁為簡,解決信息不對稱問題,讓金融消費者充分了解產品相關重點信息,從而作出適當的決策。我國監管部門持續強化對復雜金融產品的監管力度,出臺了《商業銀行理財業務監督管理辦法》《證券經營機構投資者適當性管理實施指引(試行)》等制度辦法,但截至目前還未形成一個系統、完整、清晰的復雜金融產品監管制度規則和行為體系。從監管角度出發,建議從以下方面進行完善。


第一,建立對復雜金融產品的統一協調監管機制。金融行業分業經營、分業監管是我國法律確認的基本體制。復雜金融產品涉及銀行、證券、保險、基金等不同行業多個金融領域、呈現出跨區域的特點,不可避免地受到不同監管機構的監管,建議充分發揮國務院金融穩定發展委員會的作用,針對復雜金融產品建立統一協調的監管機制。


第二,加大對金融機構創新復雜金融產品的監管力度。要加強對復雜金融產品的監管,就要重視對金融創新發起人在創新產品時的監管,正確處理好金融創新與金融監管的關系,實現“監管—創新—再監管—再創新”的良性循環。實踐中,要求金融機構建立客觀的產品準入管理和風險評級制度,對復雜金融產品的準入和風險進行測試,確定準入標準和風險程度,合理劃分產品等級。尤其是對高風險產品,在產品推出后,應對其風險狀況進行定期評估,根據市場運行狀況適時調整風險等級,形成全面的風險評級體系。對于不可接受的復雜金融產品,監管機構應予以明確。例如,2019年中國銀保監會明確要求商業銀行發行結構性存款應當具備普通類衍生產品交易業務資格,不得發行收益與實際承擔風險不相匹配的結構性存款。


第三,嚴格對復雜金融產品銷售方面的金融監管。復雜金融產品通過銷售推介環節進入市場,促使金融機構與金融消費者建立各種形式的權利義務關系。加強對復雜金融產品的銷售監管是防范和化解金融風險的關鍵環節,建議從以下方面持續進行強化。


一是強化金融機構的信息披露義務。例如,日本《金融商品銷售法》第一條便提到,該法的立法目的在于保證金融商品銷售行為的適當性。日本金融監管局出臺《金融機構商業運作監管指引》,要求金融機構向客戶提供金融工具時,應通過適當方式就金融工具交易內容作出說明,充分考慮客戶的知識程度、投資經驗、資產狀況及投資目的,方便客戶能夠適當判斷投資風險。我國《商業銀行理財業務監督管理辦法》也規定,商業銀行理財產品宣傳銷售應當全面、如實、客觀地反映理財產品的重要特性,充分披露理財產品重要信息。需要注意的是,復雜金融產品銷售階段、產品成立階段和產品終止階段在披露目的、披露文件和披露程序等方面不盡相同,要分別明確信息披露的方式、程序和要求,確保信息披露的真實性、準確性、完整性和及時性。


二是持續落實適合性原則。適合性原則是監管復雜金融產品的基石性原則,是落實客戶評估規范管理的重要手段。該原則最早出現于美國納斯達克的公平執業規則中,屬于道德規則條款,1964年納入美國《證券交易法》成為法律規則。2008年國際金融危機爆發后,美國、歐盟及有關國際組織分別啟動了完善客戶適當性風險評估制度的金融監管立法。國際證監會組織《復雜金融產品分銷的適當性要求》對適當性原則進行了十分詳細的規定,明確要求金融機構在銷售時應通過合適的推薦確保金融消費者能夠理解復雜金融產品的相關風險,從而作出理性的決策。我國已經陸續在《商業銀行理財產品銷售管理辦法》等監管文件中明確規范客戶適當性管理制度。


三是嚴格禁止不正當勸誘。“勸誘”是復雜金融產品銷售中常見的一種行為,方法靈活、形式多樣,重點需要監管銷售復雜金融產品時的不正當勸誘行為。早在1978年,美國聯邦第二巡回法院在Clark v.John Lamula Investors,Inc.案中就認定不正當勸誘行為違反了證監會規則10b-5反欺詐條款。2018年6月,美國富國銀行旗下的富國咨詢公司涉嫌在銷售復雜金融產品時存在不正當行為,導致客戶支付高額費用被美國證監會罰款400萬美元。我國對不正當勸誘行為規制的法律法規還不健全,但對不正當勸誘銷售復雜金融產品的監管規制有共通之處,我國可充分借鑒實踐經驗。


四是探索建立冷靜期規則。冷靜期(cooling-off period)規則賦予金融消費者在合約締結后一定期間內單方面解除合同的權利而不需要因此承擔任何違約責任,是現代金融產品交易的一項重要制度。該規則最早出現在英國1964年的《租賃買賣法》,保護免受不當勸誘行為的侵害。2008年國際金融危機后,為加強復雜金融產品的風險防控,中國香港地區2015年生效的《非上市結構性投資產品守則》第八章要求,發行人對投資期一年以上的非上市結構性投資產品設立冷靜期規則,投資者有權在發出交易指令后不少于五個工作日的時間內,無條件要求取消其交易指令,或向產品的提供者回售該產品,或以其他方式將該交易平倉。我國金融領域只有現行的保險法律體系由監管機構規定了冷靜期規則(猶豫期),但對于復雜金融產品而言,我國有必要考慮在銷售環節引入冷靜期規則,明確冷靜期適用的范圍、對象、期限、效力等要素,強化監管,充分保護金融消費者合法權益。


第四,持續完善金融消費者權利救濟機制。美國《多德—弗蘭克法案》要求設立獨立的金融消費者保護署,保護金融消費者;英國采取了一系列強化金融消費者的權利救濟機制的措施,明確金融監管機構應簡化爭端解決程序,更好、更快地處理消費者投訴問題;日本金融廳也要求金融機構建立完善的客戶投訴處理機制以加強金融消費者保護,并將其納入監管部門對金融機構評價的一部分。我國《最高人民法院關于當前商事審判工作中的若干具體問題(2015)》提出,要積極探索建立證券糾紛訴調對接機制,必須將金融消費者權益保護作為重要內容,豐富多元化糾紛解決機制。下一步,我國仍有必要持續完善金融消費者權益保護教育培訓機制,優化全面、透明、方便、快捷的客戶投訴處理機制,形成金融消費者依法提起代表訴訟向金融機構追討損失機制,維護合法權益。


(責任編輯  賈瑛瑛)


 

 

 

 

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